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美國總統川普挑起的關稅戰，讓全球金融市場陷入歷來罕見的混亂局面，上週除了股市重
挫，美債、美元也聯袂受難，投資人紛紛撤出美國資產，甚至有人將這次推倒美債的幕後
元兇指向中國、日本的報復性賣壓，但從相關數據來看，似乎不是這麼一回事。
重新定義世界的無風險利率
歷經驚心動魄的股災時刻，股市在上週的後面幾天略有回穩，債市卻仍跌跌不休，身為全
球資產定價之錨的美國10年期公債殖利率在短短五個交易日內暴漲0.5個百分點達到4.49%
，創下「911事件」20多年來最大的單週漲幅。
「這太可怕了，我們正在重新定義世界的無風險利率。」瑞銀集團首席策略師Bhanu Bawe
ja指出，「如果你讓世界無風險利率出現波動，它將顛覆每一個市場。」
嘉信理財（Charles Schwab）首席固定收益策略師Kathy Jones表示，市場面臨的問題是
對美國政策失去信心，關稅政策驟然變化已經導致槓桿交易失效，迫使買家轉向場外。
外界猜測，這波美債大逃殺，可能是中國、日本等大戶透過拋售手上資產報復川普，藉此
提高美國面臨的債務壓力，以及逼迫川普關稅政策急轉彎，與此同時，關於對沖基金「爆
倉」傳聞也甚囂塵上。
引爆美債拋售潮的原因是什麼？
只不過，花旗集團（Citigroup）近日在一份研究報告中表示，透過聯準會（Fed）託管帳
戶中的外國官方持有量數據分析，在4月2日至4月9日期間，外國官方持有的美國公債增加
了30億美元，這表明了外國投資者可能並未大規模拋售美國公債。
儘管美國公債市場面臨拋售潮，但期貨基差並未反映明顯的壓力跡象。以美國10年期公債
期貨為例，淨基差在上週的波動中保持相對穩定，比起2020年疫情期間的劇烈波動，當前
的基差水準仍較溫和，表明期貨市場的定價機制仍在正常運作，投資人並未陷入恐慌。
此外，在這次異常行情中，通膨保值債券（TIPS）的實際殖利率下跌幅度大於名目利率，
這不只是因為市場對於經濟基本面惡化的預期增加，也反映了對於流動性出現問題的擔憂
。
從這幾個面向來看，花旗認為，上週美債市場的動盪並非是由外國投資人拋售推動，更可
能是市場對於公債需求下降的憂慮衍生「買方罷工」，也就是投資人因為市場前景或政策
不確定性，拒絕購買某些資產的現象。
回顧2023年3月銀行業危機，當時也曾引發美國公債市場出現「買方罷工」，最後是在財
政部和聯準會發表聯合聲明的安撫下，才讓市場逐漸平息。
富國銀行的利率策略師Angelo Manolatos也說，這次似乎是美國公債市場上的買方罷工，
「他們趕在週末之前卸除風險，流動性一直具有挑戰性。」
美國還有什麼辦法？
那麼，美國還有什麼辦法呢？花旗提出了四項解決方案，包括：
一、SLR（補充槓桿率）豁免：豁免公債和儲備的SLR要求可能是最簡單的解決方案，這將
有助於提高經銷商在買家與賣家之間，承擔風險、提供流動性、促成交易並且維持市場穩
定的能力。
二、停止QT（量化緊縮）：如果QT停止，聯準會將每月購買約150億美元的舊債，這將有
助於穩定市場。
三、調整公債回購計畫：財政部可以引入一個「保證」的舊債回購計劃，藉此應對市場動
盪。
四、取消發行20年期公債：鑑於當前供需失衡的情況，取消發行20年期公債是合理之舉，
這將有助於支持長期公債的利差。
心得：
外國官方上週還增持了美國國債
上週債市大跌主要是對經濟、通膨的不確定
導致買方不敢下手的無量下跌
花旗提到賦予財政部買債的想法未來應該會實施
其實就是什麼東西都不確定
股票 黃金 債券 比特幣 通通能賣都賣而已
反而國家層面還增持美債
這週市場回穩 國債跟著回穩而已
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